Trop vaste pour être ignoré, trop inédit  pour être compris

Par Maryam Garba-Sani*

 La simplicité, en l’absence de complexité, incite les humains à compliquer les choses. Prenons l’exemple d’un miroir : utilisé comme un médium d’échange ou dans un but précis, il produit un effet différent que lorsque l’on se contente de se regarder. Après avoir vérifié sa tenue, on commence à s’interroger intérieurement, à se demander si l’on est vraiment réel.

L’un des thèmes qui traversent cet écrit est ancré dans cette observation. Les innovateurs s’intéressent davantage à l’innovation produit qu’à l’innovation de procédé. Certains soutiennent que les procédés standardisés fonctionnent mieux; ils sont moins désordonnés, plus efficaces et généralement opérationnels. Pourtant, à force d’insister sur la standardisation, on peut ignorer ou étouffer des signaux qui indiquent que les choses ne fonctionnent pas.

Un système sain exige que ses différentes composantes et ses acteurs communiquent efficacement, tout en se laissant mutuellement l’espace pour faire leur travail (pourvu qu’ils le fassent bien). Si une intervention forcée devient nécessaire pour soutenir l’ensemble, c’est déjà là le signe d’une défaillance mais c’est également souvent le signe que, pour préserver la valeur de ce qui reste, les choses doivent changer.

Cela pour en venir au sujet qui m’occupe: le capital-risque conforme à la charia en Afrique, à la lisière du capital-risque conventionnel et des principes islamiques. Les espaces liminaires sont ces lieux où réside une beauté inattendue, nous obligeant à reconnaître et à composer avec plus d’une identité à la fois. Et cette dynamique devient d’autant plus complexe lorsque l’ordre identitaire que l’on prioritise ne correspond pas à celui que les autres choisissent de nous attribuer.

Bien que cela reste vrai dans ce cas, un fonds conforme à la charia n’est pas une espèce à part. Dans de nombreux cas, c’est un fonds de capital-risque conventionnel avec quelques variations pour s’aligner sur les principes islamiques. Ces dernières sont souvent supervisées par un conseiller ou un comité charia nommé à cet effet. Les mécanismes fondamentaux (base actionnariale, partage des risques, horizons à long terme) s’alignent déjà naturellement sur les principes de la charia. Ce qui change, ce sont les contours — l’infrastructure du fonds, les critères d’investissement, les instruments utilisés et les stratégies de sortie.

Le postulat demeure le même, ancré dans la loi de Pareto, un petit nombre d’investissements génère la grande majorité des rendements. Les autres atteignent à peine l’équilibre ou perdent de l’argent. En général, les mécanismes fondamentaux du modèle de capital-risque fondés sur les fonds propres (adossés à des actifs), le partage des risques et l’entreprenariat éthique en font naturellement un dispositif conforme à la charia. Les exigences de licence et de réglementation applicables aux fonds conformes à la charia sont également similaires à celles en vigueur pour les fonds conventionnels.

Cela dit, quelques modifications sont nécessaires par rapport à la structure conventionnelle pour garantir la conformité à la charia. Les principales sont :

• Structure du fonds : utilisation des modèles mudaraba, musharaka, wakala
• Filtres sectoriels : un fonds conforme à la charia ne peut pas investir dans des secteurs considérés non conformes, par exemple les jeux de hasard, le tabac, la finance basée sur les intérêts
• Absence d’intérêts : cela a un impact sur la cascade de distribution pour les LPs, et sur la stratégie du fonds pour les GPs
• Absence d’incertitude excessive : les contrats doivent être clairs et transparents, détaillant les droits et obligations de chaque partie
• Absence de traitement préférentiel, bien que actions privilégiées ne soient pas encore la norme dans le contexte africain
• Contrats du fonds : les documents doivent clairement stipuler que le fonds est établi à des fins conformes à la charia et que la structure et les investissements seront surveillés en conséquence

Aborder un sujet technique (la finance) à l’heure où l’attention se fait rare est déjà risqué. Ajoutez-y une dimension philosophique (la jurisprudence islamique) on risque de prêcher dans le désert. Enveloppez le tout dans un secteur en perte de vitesse (le capital-risque) dans un marché émergent (l’Afrique) et l’effet pourrait bien être inverse. Sachez simplement que la plupart des gens chercheront à rire de vous, plutot que de rire avec vous..

J’ai néanmoins décidé de persister pour trois raisons :

• Le paysage de l’innovation en Afrique est naissant, particulièrement dans la zone UEMOA qui ne reçoit que récemment l’attention qu’elle mérite, à la lumière de l’essor de startups comme Wave. Pendant ce temps, l’intérêt pour les instruments de finance islamique ne cesse de croître à travers le continent, avec l’Afrique de l’Ouest francophone en tête. Le Sénégal, par exemple, s’est positionné comme précurseur des obligations islamiques souveraines (sukuk) en Afrique subsaharienne. Cela dit, le capital-risque en tant que classe d’actifs demeure embryonnaire au sein de la finance islamique. Au fil de plus de 40 conversations avec des gestionnaires de fonds, des fondateurs, des investisseurs providentiels, des experts en finance islamique, des cheikhs, des conseillers de family offices et des acteurs de l’écosystème, tous; musulmans et non-musulmans, Africains et non-Africains ont convenu : ce sujet est porteur et inexploré.
• Dans le prolongement du premier point, d’autres opportunités liées au moment convergent pour répondre à la question « pourquoi maintenant ?». Les objectifs ESG des LPs s’alignent sur le marché africain et les principes de la finance islamique (en Côte d’Ivoire, les partenariats de haut niveau entre la BAD et la BIsD transforment le paysage de l’innovation et du développement) ; les corridors d’investissement CCG-Afrique deviennent une priorité géopolitique malgré l’instabilité dans les deux régions (Casablanca Finance City, via les modèles de banque participative et les fenêtres islamiques, facilite le flux de capitaux conformes à la charia des investisseurs du CCG et d’Europe vers l’Afrique de l’Ouest francophone) ; et le discours sur la « mort du capital-risque » pousse les investisseurs à envisager des modèles et des mécanismes alternatifs.
• Il existe des enseignements plus larges au niveau systémique (ancrés dans le renforcement de l’agentivité) qui peuvent être tirés de ce sujet. Cela signifie qu’au-delà du capital-risque ou de la finance islamique, ce texte porte sur les causes et conséquences de la manière dont nous choisissons de nous organiser en tant qu’humains, une conversation de plus en plus importante à mesure que la complexité technologique, géopolitique et psychosociale s’accroît, tant régionalement que mondialement.

Le résultat est une analyse approfondie en libre accès de 63 minutes couvrant tous les aspects du financement par capital-risque conforme à la charia en Afrique, incluant des modèles de financement alternatifs, le document de référence que j’aurais aimé avoir pour un continent qui abrite près d’un demi-milliard de musulmans participant à son économie d’innovation en tant que fondateurs, inventeurs, bailleurs de fonds, consommateurs et décideurs. Chaque acteur en influence un autre, et lorsque les fondateurs éligibles au capital-risque ne peuvent accéder à des financements adaptés, leurs communautés se retrouvent souvent exclues des normes de conception des produits. On ne compte que peu de véhicules de capital-risque conformément alignés sur la charia au niveau mondial qui touchent l’Afrique, et la plupart opèrent indirectement : via des fonds nourriciers, des sociétés de capital-investissement islamiques, ou en tant que LPs. Comparez cela à l’Asie du Sud-Est, où la Malaisie seule a construit un secteur de finance islamique de plus de 7 000 milliards de dollars avec des dizaines de fonds de capital-risque conformes à la charia, ou au CCG où le capital-risque islamique est devenu un prérequis pour attirer le capital des family offices et c’est là que le bât blesse.

Si l’Afrique était le point d’ancrage, il n’a pas fallu longtemps pour réaliser que les enseignements allaient bien au-delà de la population musulmane et du continent africain. Mais il existe aussi des enseignements plus localisés, couvrant des régions et des villes plutôt que le continent dans son ensemble. Dans cette version abrégée, mon objectif est d’extraire des enseignements spécifiques pertinents pour l’Afrique de l’Ouest francophone, où la majorité de la population dans des pays comme le Sénégal et le Mali se définit comme musulmane, mais où le fossé entre les besoins financiers islamiques et le financement des technologies modernes reste particulièrement profond.

Ce texte s’articule autour de quatre lacunes créant des frictions pour les fondateurs africains musulmans à la tête d’entreprises éligibles au capital-risque. Bien qu’elles ne soient pas insurmontables, elles ne se résorberont pas d’elles-mêmes, et les nommer constitue la première étape pour les dissoudre.

Les Quatre Lacunes (I CAN)

• Instrument : Les outils que l’on demande aux entrepreneurs d’utiliser n’ont pas été conçus en tenant compte des exigences de la charia. Des modifications existent, mais elles ne sont pas toujours cohérentes ou facilement accessibles.
• Capital : Les LPs qui soutiendraient volontiers des fonds conformes à la charia manquent de sensibilisation, d’exposition et/ou de voies d’entrée viables.
• Conseiller : Il n’y a pas suffisamment de conseillers charia capables de contextualiser les règlements. Cette lacune oblige les entrepreneurs à choisir entre la prudence et la survie de leur entreprise.
• Narratif : Les réalités hétérogènes de l’Afrique sont trop souvent réduites à des histoires uniques, façonnant des hypothèses qui influencent les mandats des fonds, les structures de transactions et la viabilité perçue de nouveaux modèles.

Instrument

Près de 446 millions de musulmans vivent en Afrique soit davantage que la population totale de l’Union européenne. En Afrique subsaharienne, plus d’un tiers de la population se définit comme musulmane. En Afrique du Nord et au Moyen-Orient, ce taux atteint 94 %. Pourtant, les principaux pôles technologiques africains (Lagos, Nairobi, Le Cap et Le Caire) reproduisent largement des normes de capital-risque importées des États-Unis et d’Europe.

L’opportunité que j’identifie pour le capital-risque conforme à la charia et le paysage d’innovation africain, c’est que tous deux sont encore à leurs débuts, ce qui signifie que leur forme n’est pas encore figée. Ne vous méprenez pas, la standardisation a ses avantages. Mais elle est aussi trop souvent utilisée comme prétexte à des comportements exclusifs. D’une certaine manière, la standardisation, c’est l’art emprisonnant l’artiste, la flexibilité qui autrefois autorisait l’innovation devient un plafond pour cette même innovation.

Prenons le SAFE (Simple Agreement for Future Equity), un instrument financier populaire conçu pour le financement d’amorçage des startups. Développé par Y Combinator en 2013, il confère à l’investisseur le droit de recevoir des capitaux propres d’une startup lors d’événements déclencheurs tels qu’un futur tour de financement. Le SAFE, avec tous ses avantages en matière de rapidité, de simplicité et de flexibilité, ne convient pas nécessairement aux fondateurs musulmans. Pourquoi ? Parce qu’il est vague et imprévisible. Cela s’articule mal avec la conformité à la charia, étant donné que le gharar (l’incertitude excessive), qui est illicite en charia, est ici une réalité:  le prix exact, le nombre d’actions et les mécanismes de conversion restent incertains et tributaires d’événements futurs. C’est comme vendre une maison en disant « je vous donnerai la superficie après le paiement, selon mes travaux de rénovation l’année prochaine ». Le débat doctrinal porte sur la question de savoir si cette incertitude constitue un gharar excessif (gharar fahish), qui invaliderait le contrat, ou une incertitude tolérable (gharar yasir), que le droit commercial islamique autorise lorsqu’elle est inévitable dans les transactions modernes.

Il y a également la problématique de deux contrats en un. Certains considèrent que le SAFE entre dans cette catégorie, en soutenant qu’il combine un contrat de prêt et une option d’achat de capitaux propres ultérieure. Les contrats « deux en un » sont généralement prohibés en finance islamique. Cela soulève une question fondamentale de classification : le SAFE est-il un prêt (qard) avec des préoccupations liées au riba, une vente conditionnelle, ou un instrument hybride qui ne rentre pas dans les catégories traditionnelles ? Selon la classification adoptée, les érudits parviennent à des conclusions différentes quant à sa conformité.

Un cheikh que j’ai rencontré a également exprimé ses réserves quant au langage relatif aux préférences de liquidation dans la plupart des SAFEs. La clause stipule généralement que si la société est acquise avant la conversion du SAFE, les investisseurs reçoivent le montant le plus élevé entre deux options : le remboursement de leur mise ou la valeur des actions qu’ils auraient reçues. Cela crée une dynamique du « pile je gagne, face je perds » qui viole le principe charia du partage des risques, principe particulièrement défendu par l’école malikite dominante en Afrique de l’Ouest. C’est essentiellement comme être associé dans une entreprise tout en exigeant le remboursement de son capital avant que les autres associés soient payés. Ainsi, la priorité accordée aux détenteurs de SAFE sur les actionnaires existants lors d’un événement de liquidation peut également poser problème. Cependant, tous les érudits ne s’accordent pas pour dire que ces conditions préférentielles sont illicites : certains considèrent les plafonds de valorisation et les préférences de liquidation comme des mécanismes commerciaux raisonnables de tarification du risque, tandis que d’autres soutiennent qu’ils introduisent un déséquilibre structurel incompatible avec les principes de justice (adalah) de la charia, le même débat qui a conduit à la solution controversée du tana’zul en Malaisie pour les actions privilégiées.

Enfin, les premiers SAFEs incluaient parfois des clauses d’intérêts si la conversion n’intervenait pas dans un certain délai. Bien que les SAFEs modernes ne le prévoient généralement plus, il convient d’en faire mention pour être complet. Le problème surgit lorsqu’un SAFE est traité comme un prêt assorti d’un avantage tel qu’une décote sur les futures actions et donc considéré comme fondé sur l’intérêt. Selon IFG, société mère de Cur8 Capital, lorsque de telles clauses sont présentes, elles ne sont généralement jamais appliquées. Mais même en l’absence de dispositions explicites, un désaccord subsiste quant à savoir si la décote de conversion elle-même constitue un avantage illicite tiré d’un prêt.

Une partie de la confusion autour de la conformité charia des SAFEs tient au fait que leur substance économique est hybride : fonctionnant comme une dette (argent immédiat) mais se convertissant en capitaux propres (propriété ultérieure). Les érudits travaillant à partir de cadres d’évaluation différents arrivent inévitablement à des conclusions différentes, et les échanges sur le sujet en sont encore à leurs débuts. Étant donné que l’écosystème de startups et de capital-risque conformes à la charia reste relativement naissant, ces discussions n’ont pas encore été priorisées parmi les érudits islamiques, davantage doit être fait pour les porter au premier plan. En attendant, le fossé est comblé par des cabinets d’audit et de conseil qui aident les fondateurs à adapter le SAFE aux principes de la charia. Il existe également des fonds, comme Oqal, qui ont tenté de développer leur propre version d’un SAFE conforme à la charia.

Les options disponibles sont les suivantes :

1. Utiliser des SAFEs modifiés, élaborés avec l’aide de cabinets d’audit disposant d’une expertise spécialisée dans ce domaine. Ceux-ci peuvent suggérer des conditions de conversion plus claires, la suppression des préférences de liquidation, ou des structures alternatives au SAFE, comme structurer l’accord en musharaka convertible, où l’investisseur devient associé dans l’entreprise, partageant profits et pertes. Lorsque l’événement déclencheur survient, le SAFE se convertit en capital sur la base du montant d’investissement initial et de la valorisation convenue. Une autre option consiste à structurer le SAFE comme un accord de partage des bénéfices, par lequel les investisseurs reçoivent une quote-part des bénéfices générés par la startup plutôt qu’une participation au capital.
2. Complètement éviter les SAFEs. Privilégier un tour à prix fixé, ou consolider ses fonds propres avant de lever.
3. Choisir des fonds disposant d’une conformité préétablie, comme Oqal et Pennington Promise Capital.

Cela dit, les options 1 et 3 présentent de réelles limites, ce qui rend les investisseurs peu enclins à accepter un SAFE conforme à la charia, sauf si l’ensemble du tour repose sur des structures conformes. La GP de Pennington Promise Capital a souligné que les SAFEs et instruments convertibles conformes à la charia ne fonctionnent que lorsque tous les acteurs au capital utilisent le même type de contrat soit conforme, soit conventionnel. Dans le cas contraire, une hiérarchie se crée automatiquement, au détriment de l’investisseur conforme à la charia.

Cela dit, même lorsque tous les investisseurs utilisent le même instrument, l’empilement de SAFEs peut s’avérer problématique. Comme l’explique Haile Amegashie : « La mécanique des SAFEs est invisible pour les fondateurs jusqu’au jour où elle ne l’est plus. Et lorsqu’elle devient visible, c’est généralement au moment où la trésorerie est au plus bas, où l’on négocie en position de faiblesse, face à un tableau de capitalisation qui semble bien plus lourd qu’on ne s’en souvenait. »

Le problème central est que tous les SAFEs d’un tableau de capitalisation se convertissent simultanément lors d’un tour à prix fixé, et le système retient le prix par action le plus bas parmi tous les résultats juridiquement valides. La formule de conversion résout une référence circulaire : le prix par action dépend du nombre total d’actions, le nombre total d’actions dépend de la conversion des SAFEs, et la conversion des SAFEs dépend du prix par action. Chaque SAFE se convertit au prix le moins élevé entre le plafond de valorisation et le prix du tour avec décote. Le système teste ensuite tous les scénarios valides et retient le prix par action le plus bas satisfaisant l’ensemble des contraintes.

Ajoutez à cela une clause de la nation la plus favorisée (NPF) et la situation se complique davantage. La clause NPF stipule en substance : « si vous accordez de meilleures conditions à un futur investisseur, je les obtiens automatiquement aussi. » C’est le cas pour un SAFE conventionnel. Un SAFE conforme à la charia ne comporterait ni clause NPF, ni préférences de liquidation, ni mécanismes assimilables à des intérêts ce qui rend inévitable la perte pour l’investisseur conforme à la charia. En définitive, si l’on peut rendre un SAFE individuel conforme à la charia, il est impossible de rendre un tableau de capitalisation mêlant SAFEs conventionnels et conformes autrement que structurellement inéquitable.

Les implications pratiques :

• Les tours à prix fixé sont préférables aux SAFEs pour les investisseurs conformes à la charia
• L’investissement en cohorte peut fonctionner lorsqu’un syndicat d’investisseurs providentiels ou un accélérateur déploie des instruments conformes à la charia exclusivement pour une cohorte entière
• Les fonds exclusivement conformes à la charia peuvent réduire le deal flow (pipeline d’investissement), mais l’avantage est qu’ils évitent entièrement les structures de capital mixtes

Le SAFE n’est qu’un exemple de la façon dont la standardisation peut créer des frictions pour les populations mal desservies. Dans le contexte de la levée de fonds en Afrique de l’Ouest francophone, plutôt qu’à l’étranger,  un deuxième obstacle s’impose : l’Acte uniforme de l’OHADA. Le droit civil exige une grande précision, ce qui signifie que les fondateurs doivent recourir aux BSA (Bons de Souscription d’Actions) plutôt qu’aux SAFEs. Le BSA est également un droit de souscription à des actions futures et, du point de vue de la conformité à la charia, soulève les mêmes problèmes que le SAFE. Des complexités supplémentaires surgissent du fait que le BSA est une valeur mobilière régi par l’Acte uniforme de l’OHADA. Cela introduit :

• Rigidité notariale : alors que le SAFE est considéré comme un contrat privé, le BSA est classé comme une valeur mobilière. En vertu de l’OHADA, leur création requiert l’intervention d’un notaire pour formaliser la décision de la société. Cela signifie que si un conseiller charia souhaite supprimer une clause pour assurer la conformité, ce sont les termes juridiques d’un titre enregistré qui se trouvent modifiés.
• Droits de préemption : le droit OHADA protège les droits des actionnaires existants. Ainsi, un BSA offrant des conditions de conversion particulières à un nouvel investisseur conforme à la charia peut être perçu comme une atteinte à l’égalité entre actionnaires.

Qu’en est-il du côté des fonds ? Un fonds conventionnel peut-il concrètement intégrer des transactions conformes à la charia ?

La réponse courte est oui, mais cela requiert des compétences culturelles et une ingénierie juridique spécifique. Les fonds à impact et les véhicules adossés aux IFD sont souvent les mieux positionnés, car ils acceptent généralement des TRI (Taux de Rendement Interne) plus faibles ou des périodes de détention plus longues en échange de critères d’impact ou ESG. C’est une réalité plus large du marché africain, les deux types de fonds attirent des profils d’investisseurs similaires, comme nous le verrons dans la section Capital.

Les voies envisageables :

• Co-investissements et fonds parallèles. L’une des façons de concrétiser les co-investissements est de recourir à des fonds d’opportunité, dans lesquels le véhicule conforme à la charia est constitué séparément du fonds principal. Les deux fonds co-investissent dans tout investissement conforme à la charia répondant aux critères applicables. Si, pour quelque raison que ce soit, le nombre d’investisseurs conventionnels dépasse celui des investisseurs conformes à la charia, un solide pacte d’actionnaires est nécessaire pour garantir la conformité du fonds d’opportunité. Certains fonds, comme Sabou Capital, gèrent simultanément des véhicules conventionnels et conformes à la charia en parallèle. Cela permet d’éviter le piège du tableau de capitalisation mixte tout en permettant aux GPs de diversifier leurs actifs sous gestion. Une autre option est un fonds nourricier conforme à la charia, qui regroupe le capital de LPs alignés sur des convictions religieuses et n’investit que dans les participations licites du fonds principal. À Casablanca Finance City, ce mécanisme fait office de bac à sable réglementaire pour les flux de capitaux à destination de la zone UEMOA.
• Side letters. Les fondateurs peuvent proposer une side letter précisant leurs attentes en matière de conformité à la charia mais ce n’est pas parce qu’une side letter est proposée qu’elle sera acceptée. Le GP doit peser les risques associés, notamment le précédent que cela crée pour des conditions sur mesure ou les objections que cela pourrait susciter de la part des LPs. Les side letters méritent d’être explorées, en particulier pour les fondateurs disposant d’un rapport de force favorable (forte traction, tours compétitifs), les fonds se positionnant comme flexibles ou favorables aux fondateurs, et les véhicules à impact pour lesquels l’alignement avec la charia renforce leur narratif ESG. Cela dit, elles sont moins envisageables face à des fonds institutionnels très standardisés ou à des syndicats comptant de nombreux petits investisseurs. La faisabilité des side letters dépend également fortement de la juridiction. Dans la zone OHADA, elles doivent être soigneusement conciliées avec les statuts formels de la société lors du processus obligatoire de certification notariale, afin d’éviter toute rupture d’égalité. Même lorsqu’elles sont juridiquement permises, les side letters alourdissent la charge administrative et les coûts juridiques, et peuvent déclencher des obligations de divulgation selon le domicile du fonds. Pour les fonds syndiqués à l’échelle mondiale opérant dans plusieurs environnements réglementaires, ce qui semble flexible au niveau de la transaction peut devenir complexe au niveau du fonds. En d’autres termes, les side letters ne sont parfois tout simplement pas une option.
• Points de rupture au niveau du fonds. Pour les gestionnaires de fonds conventionnels émergents opérant sur des marchés où le capital aligné sur la charia est significatif, une approche plus structurelle consiste à anticiper ces besoins dès la constitution du fonds. Plutôt que de recourir à des accords sur mesure, le LPA et le PPM peuvent inclure des points de rupture clairement définis, des déclencheurs préétablis en vertu desquels certaines accommodations sensibles à la charia peuvent être envisagées. Cette approche est bien moins coûteuse que d’ajouter ces points de rupture aux documents du fonds ultérieurement.

Qui ne demande rien n’obtient rien. Mais demander suppose de savoir à qui l’on a affaire. Ce qui nous amène aux LPs.

Capital

Pour l’Afrique, les catégories de LPs peuvent être divisées en deux groupes : ceux qui sont déjà prêts et ceux qui nécessitent d’abord un développement de l’écosystème.

Commençons par les fruits les plus accessibles. Les family offices des marchés émergents, notamment du CCG, sont devenus nettement plus sophistiqués ces dernières années, s’appuyant sur les meilleures pratiques mondiales pour s’éloigner d’une forte concentration sur les actifs sûrs comme l’immobilier, au profit de portefeuilles stratégiquement diversifiés entre classes d’actifs (dont le capital-risque et le capital-investissement dans la technologie, les énergies renouvelables, la santé et les infrastructures) et zones géographiques (dont l’Afrique). Par ailleurs, à Casablanca Finance City, les banques participatives marocaines et les dynasties industrielles (Grandes Familles) se tournent de plus en plus vers la zone UEMOA.

Cet appétit se reflète dans un transfert générationnel au sein de l’Afrique. Ayeesha, PDG de Pennington Promise Capital, note le transfert actuel de patrimoine générationnel au Nigeria et en Afrique de l’Ouest, où de nombreuses grandes fortunes cèdent la propriété de leurs entreprises à leurs enfants. Ces jeunes héritiers, généralement dans la trentaine ou la quarantaine, disposent de liquidités mais d’une expertise limitée en matière d’investissement, ce qui les rend vulnérables aux arnaques de type Ponzi, en recrudescence. Les flux migratoires ont également contribué autrement : depuis le COVID, on observe un afflux d’expatriés fortunés dans le CCG, dont beaucoup maintiennent des liens économiques avec leurs pays d’origine africains et recherchent des véhicules d’investissement faisant le pont entre les deux régions.

Les family offices émergent également sur le continent lui-même. Ali Salie, Directeur et Associé Consultant chez Muslim Fin, le premier family office conforme à la charia d’Afrique du Sud, note une demande croissante de la part des détenteurs de patrimoine et des investisseurs, conditionnelle à une gouvernance institutionnelle de qualité et à une discipline de gestion du risque comparable à celle du capital privé conventionnel. Diago Dieye (Khuwaylid Capital Afrique de l’Ouest) observe une demande similaire en Afrique de l’Ouest francophone : « Une large part de la base d’investisseurs dits informels reste inexploitée, beaucoup recherchant des opportunités d’investissement halal. » L’un des objectifs de Khuwaylid est de mobiliser ce capital local, individus et institutions confondus, une tendance qui s’aligne avec le mouvement des family offices décrit par Ali. Cette stratégie complète les flux de capitaux étrangers plutôt qu’elle ne les remplace. Si les corridors d’investissement CCG-Afrique se renforcent, l’incertitude de l’environnement mondial rend la mobilisation du capital domestique de plus en plus stratégique pour les fonds africains. Pour ceux qui envisagent la voie des family offices, Ali conseille de commencer par l’architecture de gouvernance et la clarté successorale avant de se concentrer sur la stratégie d’investissement.

Les family offices ne sont pas les seuls fruits accessibles. La PDG de Pennington Promise Capital propose une thèse convaincante : les LPs sont plus enclins à déployer un capital patient pour résoudre des problèmes au sein de leurs propres communautés. C’est là qu’interviennent les LPs providentiels, qui ne doivent pas nécessairement être des particuliers à très fort patrimoine. Hana Kaise, qui a récemment lancé le RISE Investment Fund au Somaliland, illustre cette tendance : « Une partie de la logique derrière la structure evergreen du fonds est d’attirer une base de LPs plus large. Nous nous intéressons particulièrement aux investisseurs providentiels de la diaspora et avons délibérément abaissé le ticket minimum à 2 500 USD pour encourager leur participation. »

Selon une enquête 2024 de l’African Business Angel Network (ABAN), l’Afrique compte désormais plus de 110 réseaux d’investisseurs providentiels actifs, soit une hausse de 27 % depuis 2022. Ces réseaux améliorent la qualité du deal flow, la formation des investisseurs, les opportunités de co-investissement et les standards de due diligence, créant un environnement d’investissement en amorçage plus professionnel et institutionnalisé. Un article récent suggère que près de la moitié des investisseurs providentiels africains préfèrent actuellement les syndicats. En Afrique de l’Ouest francophone, ces syndicats s’appuient souvent sur les Tontines (cercles d’épargne communautaires). En intégrant ces réseaux de confiance traditionnels dans des structures conformes à la charia, les fonds peuvent puiser dans des réservoirs de capital informel.

On pourrait se demander : les investisseurs providentiels n’investissent-ils pas dans des startups plutôt que dans des fonds ? Cela dépend. Si la plupart des réseaux et syndicats providentiels se concentrent sur des investissements directs dans des startups, un segment croissant propose à ses membres un accès à des fonds de fonds ou à des fonds de capital-risque. Sur le continent, certains des principaux réseaux providentiels africains offrent désormais explicitement à leurs membres la possibilité d’investir dans des fonds gérés, en parallèle des transactions directes traditionnelles.

Un cran au-dessus des LPs providentiels et des family offices se trouvent les LPs institutionnels. Si les LPs institutionnels commerciaux comme les fonds de pension et les fonds de dotation présentent des barrières élevées, les IFD constituent un pont plausible. Cela dit, le capital institutionnel est rarement un fruit accessible. Au sein de la catégorie IFD, la BIsD reste l’option la plus accessible : via des entités comme l’ICD, elle s’engage activement dans le capital-investissement. La BIsD est stratégique pour les GPs de première génération car : (1) elle investit avec des horizons à long terme, offrant aux GPs africains la respiration nécessaire pour construire un track record sans pression vers des sorties prématurées ; (2) elle fournit une assistance technique et des connexions au sein de l’écosystème ; (3) avoir la BIsD comme LP ouvre les portes à d’autres investisseurs du CCG. Son partenariat actif avec la BAD, qui a cofinancé 2,9 milliards de dollars de projets entre 2017 et 2023, catalyse la sécurité climatique dans des régions vulnérables comme le Sahel.

Cela dit, intégrer un LP comme la BIsD prend du temps et, comme pour toutes les IFD, implique une charge administrative importante. Il existe également la possibilité que les IFD insistent sur un taux de rendement minimal (généralement entre 5 et 8 %). Pour les GPs capables de l’accepter, la clé réside dans la concentration sur des secteurs à impact avec des résultats de développement clairs (infrastructures, santé, éducation, climat) et dans une conformité à la charia irréprochable.

Les autres IFD (SFI, BAD, AFC, FSD Africa) nécessiteront davantage de conviction et pourraient exiger des antécédents de fonds de capital-risque conformes à la charia en Afrique démontrant la viabilité du modèle, ou une structure de financement mixte où le capital philanthropique absorbe les premières pertes pour dérisquer leur investissement. Cependant, la tendance évolue.

En octobre 2025, la SFI a annoncé son premier partenariat de finance islamique en Afrique subsaharienne, dotant la Banque Islamique du Sénégal (BIS) de jusqu’à 40 millions de dollars pour tripler le financement des PME sur cinq ans. Aminata Faye Seck, directrice générale de la BIS, a déclaré : « Ce financement nous permettra de renforcer sensiblement notre capacité à servir les micro, petites et moyennes entreprises, avec une attention particulière aux femmes entrepreneurs, tout en faisant progresser la finance islamique au Sénégal grâce à des solutions innovantes. Cette initiative s’inscrit pleinement dans notre mission de financer l’économie réelle dans le respect des valeurs d’équité, de transparence et de responsabilité. »

Cette dynamique a été renforcée par la nomination récente du Dr. Sidi Ould Tah, ancien ministre des finances de Mauritanie et ancien président de la BADEA, à la présidence de la BAD. La BAD se positionne désormais activement comme pont entre les fonds souverains du CCG et les infrastructures africaines, et les analystes prévoient que les investissements du CCG en Afrique pourraient dépasser 100 milliards de dollars d’ici 2030 dans le cadre de ce corridor renforcé.

Les perspectives à plus long terme, comme les banques islamiques et les dotations Waqf, se heurtent à des obstacles structurels. Les banques sont souvent limitées par les exigences réglementaires en fonds propres et les décalages de liquidité. Cependant, comme le note Taaoufik (BIM), une dynamique se développe pour que les banques jouent le rôle de LP d’ancrage une fois le secteur des fonds nationaux arrivé à maturité. « BIM (et la plupart des banques mauritaniennes) n’investissent pas via le capital-risque (mudaraba). Nous envisageons d’utiliser le capital-risque comme levier de croissance dans certains secteurs comme l’immobilier, mais pas en tant que LP, car le secteur des fonds n’est pas du tout développé en Mauritanie. Il existe cependant une dynamique qui pourrait conduire à la création de ces véhicules. Pour limiter les risques, nous commencerons avec des limited partners étroitement alignés avec notre groupe. BIM investit directement dans des startups, mais les opportunités sont peu nombreuses pour le moment. C’est un problème général d’écosystème. Il n’existe pas de dynamique forte pour la création de startups, notamment dans le secteur technologique.”

Une autre option est le Waqf (dotations caritatives gérées par un fiduciaire). Au Sénégal, la Commission Nationale Supérieure du Waqf travaille à transformer les dons communautaires traditionnels en véhicules d’investissement productifs. Bien que ces dotations requièrent des liquidités et un track record pour justifier une allocation en capital-risque, elles représentent une base de capital patient ancrée dans les besoins des communautés locales. Ces LPs existent ; le « Fossé du Capital » réside simplement dans le fait que la plupart des GPs ne savent pas encore comment les atteindre.

Conseiller

Le rôle de l’Erudit en Finance Islamique ou du Conseil de Surveillance Charia au sein d’une institution financière est crucial. Mais que se passe-t-il lorsque la standardisation a créé des problèmes où des fondateurs ayant déjà peu d’options se retrouvent encore davantage marginalisés ?

Cheikh Nuruddeen Lemu, Directeur de la Recherche et de la Formation à l’Institut Dawah et membre du conseil d’administration de Lotus Capital et Lotus Bank, a mis au jour ce qu’il appelle un fossé de l’intelligence charia. L’un des principes juridiques bien établis utilisés par les érudits islamiques est que les décisions (fatwa au singulier, fatawa au pluriel) évoluent en fonction des contextes, car « un texte sans contexte n’est que prétexte ». C’est comme comparer la médecine aux mathématiques : la médecine, comme la charia, donne à l’expert les outils pour évaluer et accompagner un patient selon ses besoins spécifiques. Les mathématiques, en revanche, sont une science directe : zéro multiplié par tout nombre donne toujours zéro. Pourtant, les conseillers charia copient et collent des règlements par manque de compétence, de courage, ou les deux. C’est particulièrement problématique dans les marchés qui servent les plus démunis, où la règle de la darura (nécessité absolue) s’applique souvent.

La jurisprudence islamique reconnaît trois niveaux de besoin :

• Tahsini : confort ou luxe, choses qui améliorent la vie mais ne sont pas nécessaires. À ce niveau, la conformité stricte est attendue. Pas de raccourcis, pas de compromis.
• Haaja : inconfort. Des choses qui causent des difficultés en leur absence mais ne menacent pas la survie. À ce niveau, une certaine flexibilité émerge. Les érudits peuvent autoriser des arrangements normalement déconseillés ou prohibés si l’alternative crée des difficultés significatives pour une communauté.
• Darura : situations où le préjudice est imminent (mort, famine, effondrement communautaire). À ce niveau, la maxime s’applique : « la nécessité rend licite ce qui est interdit ». Le préjudice doit être éliminé, même si la personne qui y remédie doit faire ce qui serait normalement prohibé. Le prérequis de ce qui est obligatoire est lui-même considéré comme obligatoire.

Cheikh Lemu explique : « Lorsqu’une communauté est dans l’inconfort (haaja), même si ce n’est pas une détresse absolue (darura), la décision peut changer. Lorsqu’un fondateur crée une entreprise dans un marché appauvri et que cette entreprise allège la pauvreté par la création d’emplois ou d’autres moyens, il peut être permis pour cette entreprise de lever des fonds non conformes à la charia dans une certaine mesure. »

De même, la règle de la darura s’applique à la personne qui supprime la difficulté. Un individu qui n’est pas lui-même en situation de haaja ou de darura, mais qui est le seul à pouvoir secourir ceux qui s’y trouvent, peut être autorisé à faire ce qui lui serait autrement interdit. C’est pourquoi un médecin homme peut opérer une patiente atteinte d’un cancer du sein. C’est également pourquoi la Grameen Bank au Bangladesh est autorisée à opérer sur la base de l’intérêt, au motif que cet intérêt n’est pas exploiteur et est guidé par une mission d’allégement de la pauvreté. Des millions de personnes ont ainsi accédé au crédit qui n’y avaient auparavant aucun accès. L’alternative était le recours à des usuriers prédateurs pratiquant des taux supérieurs à 200 %, ou l’absence totale d’accès au capital. La décision était contextuelle : une question du moindre mal.

Par exemple, dans le Sahel francophone où l’instabilité régionale est endémique, un conseiller charia éclairé pourrait s’interroger sur le coût d’opportunité si un jeune fondateur de Bamako, construisant une plateforme logistique à l’échelle du capital-risque pour connecter les agriculteurs ruraux aux marchés, ne peut accéder à un financement. Dans ce contexte, le préjudice réside dans le risque accru de recrutement des jeunes par des groupes extrémistes, ou dans l’aggravation de l’insécurité alimentaire.

Cheikh Lemu a souligné que l’intelligence charia ne consiste pas à être libéral ou laxiste, mais à appliquer correctement les principes à de nouveaux contextes. C’est pourquoi l’Institut Dawah dispense un cours d’interprétation de la charia que Cheikh Lemu décrit comme « des premiers secours en ijtihad [raisonnement indépendant d’un juriste qualifié pour émettre un jugement juridique sur une question non explicitement couverte par les textes islamiques fondamentaux] ».

Les fonds ont besoin de conseillers avertis en matière de charia, pas seulement certifiés. C’est particulièrement vrai sur le continent africain. La différence est comparable à l’embauche d’un médecin ayant seulement mémorisé des manuels et celle d’un médecin ayant exercé sur le terrain en situation de crise. Les deux sont techniquement médecins, mais un seul sait gérer l’ambiguïté et les ressources. Les fonds d’Afrique de l’Ouest francophone peuvent également avoir besoin d’accéder à une érudition en finance islamique produite non seulement en anglais ou en arabe, mais aussi en français.

Narratif

En partant des vérités partagées par une poignée de fondateurs musulmans en Afrique, j’ai élaboré une hypothèse, que j’ai ensuite mise à l’épreuve une conversation à la fois, en cherchant à toucher la réalité du terrain. La vérité est effectivement délicate, subjective et personnelle, elle est façonnée par le point de vue, l’expérience vécue, la géographie, le privilège, la proximité et le pouvoir. La réalité, elle, ne l’est pas. Et je ne voulais pas tomber dans le piège de réduire tout un continent à un seul récit, surtout dans des secteurs et des marchés naissants où la vérification des faits devient un véritable défi, où les données ont plus de poids et où l’asymétrie d’information peut être facilement instrumentalisée.

En Afrique, on a plus de chances de rencontrer un responsable gouvernemental que d’accéder à des données complètes et de qualité. L’une des conséquences est qu’il est vite fait de se voir attribuer le statut d’expert. Parfois, il suffit d’avoir un pied dans la porte et une plateforme pour dire sa vérité… sa propre vérité. Le problème qui en découle est que la vérité d’une poignée d’individus n’est pas égale à la réalité du terrain. L’échantillon est rarement représentatif de la population plus large. Le plus souvent, il est représentatif d’un petit coin d’Afrique qui a été observé et extrapolé à partir du réseau proche de l’observateur, car là où l’appartenance communautaire est un capital et la confiance a un prix, rares sont ceux qui cherchent de nouvelles rencontres.

Ce qui m’inquiète, c’est que l’écosystème de startups africaines, en pleine construction, subit les conséquences de cette confusion. Le Dakar de l’un est le Touba de l’autre, là où le premier voit une opportunité, l’autre perçoit un déficit structurel. Les deux ont raison, mais ni l’un ni l’autre n’est entièrement représentatif. C’est pourquoi je crois que pour ceux qui construisent en Afrique, vivre sur le continent ne suffit pas. L’Afrique ne ressemble pas à l’Amérique, qui attire les masses depuis sa position de moteur du capitalisme et de centre de connectivité. L’Afrique, elle, tire sa fierté de la profondeur de ses micro-cultures complexes, fragmentées et colorées. Et au-delà des 200 millions d’Africains de la diaspora, il existe un nombre significatif d’Africains à temps partiel, des individus qui vivent techniquement sur le continent ou l’appellent leur foyer, mais dont les vérités sont façonnées par des voyages constants et une dépendance à d’autres géographies pour l’accès aux services essentiels (comme l’éducation, la santé, la finance) et aux communautés. Pour certains, leur famille elle-même ne vit pas sur le continent. Cela soulève la question : dans quelle mesure ces individus sont-ils bien placés pour concevoir et raconter les histoires de ceux qui vivent une réalité très différente ?

Dans une conversation avec Ayeesha Bala Wunti, PDG de Pennington Promise Capital, j’ai été rappelée que des biais similaires s’appliquent au capital-risque. Déterminée à construire des instruments qui servent les besoins des fondateurs du nord du Nigéria, Ayeesha a passé des années à étudier et comprendre le marché africain, expérimentant une variété d’instruments allant de la dette de capital-risque adossée aux revenus et aux stocks, aux quasi-fonds propres et aux SAFEs et instruments convertibles conformes à la charia. Elle a déclaré : « Avec le capital-risque, on applique souvent sa lorgnette à l’ensemble du continent, ce qui est un défaut. Prenez du recul et vous constaterez que 90 % des entreprises en création ne sont pas éligibles au capital-risque. Beaucoup d’entreprises éligibles au capital-risque sont basées sur la technologie, or les Africains ne sont pas de grands consommateurs technologiques. Cela signifie que la majorité des problèmes actuels ne seront pas résolus par la technologie. Oui, la fintech a bien performé, mais c’est en partie parce que les opérateurs télécoms connaissaient simultanément une forte croissance. Dans la majorité des autres secteurs, une fragmentation massive existe et si la technologie apporte une valeur ajoutée, elle reste un amplificateur. La valeur fondamentale réside dans le commerce manuel ou les services. C’est en partie pourquoi je me concentre sur la capture de l’économie informelle, où une grande partie du capital n’est pas comptabilisée mais où, du point de vue des liquidités, la majorité des échanges se fait. Nous prenons le temps de comprendre ces marchés à un niveau granulaire, afin de déterminer quelles activités peuvent être mises à l’échelle, par exemple, la fabrication et la distribution de tissus ou d’huile alimentaire et de concevoir des instruments de financement pour aider les fondateurs à les développer. »

Ce biais, que l’on retrouve tout autant dans des pays comme le Sénégal, est ce que des pionniers comme Diago Dieye (GP Khuwaylid Capital) s’emploient à corriger. Dans les mots de Diago : « Nous avons dû construire sur les cadres existants des véhicules d’investissement conventionnels et les adapter pour les rendre conformes aux principes de la charia. Ce n’est pas une tâche facile, particulièrement dans la zone UEMOA francophone où même les structures de capital-investissement privé restent très limitées. Cependant, être pionniers signifie également avoir une page blanche sur laquelle construire, tout en restant conscients des responsabilités qui accompagnent la création d’un nouvel écosystème. Par ailleurs, le segment du capital-investissement de petite capitalisation en amorçage, axé sur les PME en Afrique francophone, est lui-même encore en développement, nous innovons donc sur deux fronts à la fois. Ce n’était pas entièrement surprenant, ayant été actif dans cet écosystème conventionnel pendant environ 15 ans, mais je n’avais pas anticipé que la transition vers la finance islamique serait aussi difficile. »

Les narratifs se contractent en histoires uniques, et les histoires uniques deviennent vérité, répétées jusqu’à durcir en sens commun. C’est quelque chose que je souhaiterais voir plus largement reconnu, simplement parce que cela nous encouragerait à engager de vraies conversations plus souvent. Le genre qui implique la collecte d’informations et la remise en question des hypothèses. Le genre qui embrasse la nuance plutôt que de recycler les mêmes échanges dans des contextes différents. Le genre de conversation qui s’intéresse à ce que chaque individu peut apporter de singulier, au-delà des similitudes apparentes du groupe. Car si vous n’êtes expert en rien d’autre, vous êtes au moins expert de vous-même. Et lorsque vous savez apprendre d’un vaste ensemble d’expériences et transposer ces enseignements dans de nouveaux contextes, vous devenez capable d’innover là où d’autres échouent, tout en ouvrant des perspectives à des communautés autrement exclues. La seule mise en garde, c’est qu’au fil de votre démarche, vous devez garder à l’esprit que votre vérité n’est pas celle de tout le monde. Cette dimension est presque toujours absente.

*A propos de Maryam Garba-Sani est fellow

Maryam Garba-Sani est fellow en venture finance à Included VC (promotion 2025) et directrice de Horizon Health Network, une organisation à but non lucratif engagée dans le renforcement des systèmes de santé en Afrique. Forte d’un parcours allant de HSBC à l’angel investment, en passant par l’innovation sociale, Maryam œuvre à réduire le fossé entre l’innovation de pointe et son impact concret, avec un intérêt particulier pour la santé et les marchés émergents. Elle est titulaire d’un MSc en Data, Inequality and Society de l’Université d’Édimbourg ainsi que d’un BSc en Économie et Management de l’Aston Business School.