Si le crédit bancaire poursuit sa progression, les TPME restent confrontées à une faiblesse structurelle : la sous-capitalisation. Pour Mokhlis El Idrissi, directeur général de Valoris Capital, l’enjeu dépasse donc le seul accès au crédit et passe par le renforcement des fonds propres, le développement de la supply chain finance et l’émergence de nouveaux véhicules d’investissement. Transition énergétique, stockage, autoproduction et marché des capitaux constituent autant de relais susceptibles de redessiner le paysage du financement au Maroc. Dans cet entretien accordé à Financial Afrik, le dirigeant analyse les mutations du financement de l’économie marocaine.
par Ismael SY
Le Maroc veut accélérer le financement des TPME et des entreprises de taille intermédiaire. Où se situe aujourd’hui, selon vous, le principal déficit : dans l’accès au crédit, les fonds propres ou l’accompagnement financier ?
Si les données macro du système bancaire (notamment un ratio crédits au privé / PIB qui tourne autour de 80 %, ce qui est très appréciable pour une économie à revenu intermédiaire) soutiennent le constat d’une financiarisation avancée et d’un développement bancaire exceptionnel (comme l’étaye encore cette année l’envolée, à fin juin 2026, des encours globaux à 1 301,8 milliards de dirhams, soit + 10,9 %), une analyse plus fine des évolutions par compartiment jette la lumière sur un déséquilibre dans l’allocation de la création monétaire. En effet, la TPME, bien qu’elle représente 80 % du tissu économique, ne bénéficie encore « que » de 15,6 % du total des crédits à l’économie et de 35,5 % du total des crédits aux entreprises non financières. Ceci étant dit, et quand bien même les exigences des banques marocaines en matière de garanties réelles (souvent immobilières) imposées aux TPME créent, de facto pour celles-ci, un rationnement de crédit, jeter l’anathème sur ces seuls acteurs qui ont fait un grand effort au cours des quinze dernières années pour l’inclusion financière serait des plus courts. En effet, quand on croise ces chiffres avec les statistiques sur les ressources des TPME, dont 41 % proviennent des comptes courants d’associés et seulement 20 % des fonds propres, on se rend compte que le nœud gordien n’est pas l’accès au crédit (qui est insuffisant) mais la sous-capitalisation chronique (et parfois volontaire, voire organisée par certains entrepreneurs !). Un bilan sous-capitalisé appelle la prudence de la banque, qui devient conservatrice et exige des garanties solides (ce qu’une minorité seulement des entrepreneurs peut satisfaire). Au demeurant, tant que la TPME n’est pas suffisamment capitalisée, aucun dispositif de dette — y compris la supply chain finance, pour faire écho à ce qui suit — ou encore les mécanismes de garantie publique, qui ne traitent que ponctuellement le symptôme, pas la cause, ne modifiera durablement son accès au financement. Quant à l’accompagnement financier, son apport sans financement adéquat ne fait qu’apporter un cautère sur une jambe de bois ! Et le capital-investissement apporte les deux justement : renforcement de la ressource la plus précieuse (les fonds propres) et accompagnement précieux (gouvernance, réflexion stratégique, discipline financière, ESG…).
Le lancement de la Stratégie nationale de supply chain finance devrait améliorer le financement du fonds de roulement des PME. Est-ce, selon vous, un véritable changement de modèle dans le financement des entreprises marocaines ?
Sans faire de réponse de Normand : oui et non ! Si la supply chain finance (SCF) apporte un changement de modèle sur la liquidité du cycle d’exploitation, elle est neutre sur la structure de financement des entreprises. La SCF transforme une créance commerciale en trésorerie : elle traite le besoin en fonds de roulement, elle ne recapitalise personne. Son intérêt réel est ailleurs, et il est considérable : elle déplace le point d’appréciation du risque du fournisseur vers le donneur d’ordre. Une TPME non bancable devient finançable parce que son client, lui, l’est. C’est un changement de nature du risque, pas un changement de solvabilité intrinsèque de l’agent économique (que pourrait susciter un apport en fonds propres). Sa réussite se jouera donc, à mon avis, sur le cinquième axe transverse — l’engagement des grands donneurs d’ordre publics et privés —, beaucoup plus que sur l’offre bancaire. L’écart de pénétration de l’affacturage, 2 % du PIB au Maroc contre 12 % en Europe, indique d’ailleurs que le frein n’a jamais été l’absence de produit, y compris le reverse factoring, qui existe au Maroc depuis près de vingt ans.
Valoris a également développé un fonds dédié à la transition énergétique. Avec la hausse des besoins industriels en électricité et les ambitions de décarbonation du Maroc, où voyez-vous les opportunités d’investissement les plus importantes dans ce domaine ?
Avec un plan d’action visant à se doter de 11,6 GW de capacités additionnelles (hors stockage) en ENR, le Maroc offre, en effet, des opportunités d’investissement phénoménales, de l’ordre de 104 MMDH sur les prochaines années. Mais il faut distinguer trois grands marchés sur ce registre. Le premier, celui des grands actifs de production (fermes éoliennes, grands parcs solaires, centrales de production d’hydrogène vert…), qui se joue entre énergéticiens privés, développeurs internationaux et fonds d’infrastructure, sur des tickets et des actifs que la plupart des véhicules d’investissement locaux ne peuvent porter seuls, ni encore moins exploiter faute de savoir-faire. D’ailleurs, le Maroc, qui cherche activement à développer une filière éolienne, paie annuellement en devises près d’un milliard de dirhams pour l’O&M de ses fermes éoliennes à des exploitants étrangers (et sans la maîtrise de ce volet, on ne peut parler de souveraineté énergétique !). Le deuxième, le plus intéressant pour un fonds de taille intermédiaire, est celui du financement et de l’exploitation des actifs d’autoproduction à usage professionnel (communément appelé le C&I). Ce marché de « petite » infrastructure verte est plus capillaire, moins capitalistique et plus rapidement déployable (absence de longues phases de développement et de permitting). En partant pratiquement au ras des pâquerettes (l’autoproduction est encore très limitée au Maroc et le financement en mode tiers investisseur de tels actifs est encore des plus confidentiels), ce marché devra connaître un bond prodigieux au vu de l’absence d’une offre alternative structurelle d’électricité verte en moyenne tension (les grands actifs du premier marché précité produisent surtout de la haute et très haute tension), de l’exposition croissante des exportateurs marocains aux méfaits de la taxe carbone instaurée par l’UE à partir de 2026 et, enfin, de l’assouplissement réglementaire progressif (publication en juin 2026 du décret d’application de la loi 82-21 sur l’autoproduction, anticipation par les spécialistes du relèvement du plafond d’injection au-delà des 20 % actuellement autorisés — en France, par exemple, ce plafond est de 30 %…). Ce marché requiert des tickets d’investissement de quelques dizaines de millions de dirhams, hors radar des fonds d’infrastructure classiques, avec une demande qui explose. Le troisième marché est celui de la flexibilité et du stockage — 3,5 GW comme objectif à horizon 2030 pour la stratégie marocaine de stockage de l’énergie —, qui est le véritable goulot d’étranglement du système, notamment une fois passé le seuil des 52 % visé comme part des ENR dans les capacités totales installées de production d’électricité.
Le marché marocain des capitaux connaît une dynamique nouvelle, avec davantage d’émissions obligataires et un regain d’intérêt pour la Bourse. Qu’est-ce qui manque encore pour faire du marché des capitaux une véritable alternative au financement bancaire des entreprises ?
À notre sens, malgré la dynamique nouvelle des dernières années, qui a suivi une période de calme plat post-Covid-19, le marché des capitaux marocains jouerait pleinement son rôle de financement de l’économie réelle une fois ces quatre lacunes ou insuffisances comblées. D’abord, l’offre de papier : la sursouscription de 64 fois sur deux des trois introductions de 2025 confirme que la Bourse de Casablanca n’a pas un problème d’investisseurs, mais plutôt de candidats, et donc d’émetteurs prêts et éligibles à franchir le pas. Ensuite, la notation et la profondeur du marché secondaire obligataire : tant que la dette privée se place à 76 % de gré à gré auprès de quelques institutionnels, elle n’est pas un vrai marché, c’est un club ! Troisièmement, la classe d’actifs manquante : les fonds de dette sous régime OPCC, qui offriraient, essentiellement aux entreprises de taille intermédiaire, un financement long sans dilution capitalistique ni sûretés lourdes (auxquelles les banques s’attachent toujours et encore comme un chanoine à son bréviaire !) et, aux investisseurs, un rendement assez décorrélé des autres classes. Enfin, le chaînon de préparation : entre une PME familiale et un dossier d’introduction, il y a trois à cinq ans de structuration comptable, juridique et de gouvernance, qui est précisément le travail du capital-investissement. Le marché des capitaux ne deviendra pas une alternative au crédit par décret ; il le deviendra quand la réserve d’émetteurs sera suffisamment profonde.
