Sukuk

Le Togo vient de succomber à la fièvre des sukuk (souscription de 150 milliards de FCFA en cours jusqu’au 10 août avec une maturité de dix ans et une marge de profit de 6,5%).  Le  calendrier d’émission de ces obligations islamiques  devient très chargé en ce moment au sein des pays de  l’UEMOA. Il y a, comme le dénote un gestionnaire de fonds, “comme une odeur de compétition”.

Les émissions se suivent et se rassemblent sous le sceau du même arrangeur, la SID (Société de Développement du secteur privé), filiale de la Banque Islamique de Développement et, il faudra bien le souligner, des taux d’intérêt (plutôt, des marges de profit, le terme étant plus conforme à la loi islamique) orientés vers la hausse.  

Ainsi, en novembre 2015, la Côte d’Ivoire levait 150 milliards sur 5 ans pour une marge de profit de 5,75%. D’ici 2020, la première économie de l’UEMOA entend lever 300 milliards par le biais de la finance islamique. Le Niger prévoit de mobiliser 150 milliards de FCFA entre 2015 et 2020 sans beaucoup de clarté à ce jour, sur la nature des actifs sous-jacents. Egalement annoncé devant ce guichet halal, le Burkina Faso, en phase de structuration d’une levée de 150 milliards.  

 
Il est probable que ces émissions nombreuses en cours et prévues en ce moment soient très bien souscrites, aussi bien par les particuliers que les investisseurs institutionnels qui les représentent. Ceci qui dénote de la réalité d’une épargne privée abondante en UEMOA.

Le modèle de titrisation utilisé pour ce faire interpelle cependant. Dans le cas du Sénégal par exemple, l’opération se présente en cinq phases :

-1- Le Fonds émet 15 millions de parts sukuk d’une valeur nominale de 10 000 FCFA, l’unité pour les investisseurs, et recevra en retour les 150 milliards de francs CFA souscrits.

 
-2-  Le Fonds va ensuite utiliser le montant collecté pour acheter l’usufruit des actifs sukuk qui seront mis en location à la République du Sénégal avec une marge de profit de 6 % par an.
 
-3- La République du Sénégal en tant que locataire va payer un loyer semestriel au Fonds.
 
-4-  Le Fonds utilisera les revenus provenant des loyers pour effectuer les remboursements périodiques (principal et profit) aux titulaires de sukuk.
 
-5- Au moment du rachat ou à la survenance d’un évènement de dissolution, la République du Sénégal rachètera l’usufruit des actifs de sukuk conformément aux termes du contrat de rachat.
 
Le schéma proposé combine taux d’intérêt (proscrit par la charia d’où l’usage de l’expression «marge de profit »)  et titrisation de loyers d’immeubles détenus par l’Etat ….et, occupés par l’Etat ….,donc l’Etat verse un loyer sur des biens dont il est propriétaire et dont il a l’usufruit…
Le mécanisme de titrisation est certes intéressant et séduisant dans la structuration financière. Il s’agit même d’innovation dans les instruments qui sont utilisés par la finance de la sous-région. Mais il reste néanmoins fragile. Mal géré, ce mécanisme porte un risque d’effondremment tel celui d’un château de cartes. Gageons que des garde-fous seront érigés sur le marché secondaire afin que les produits dérivés (les institutionnels internationaux et régionaux, à priori souscripteurs majoritaires des sukuks de l’UEMOA, voudront se protéger contre les risques de non remboursement) ne s’invitent dans l’échaffaudage.

La  crise des sub-primes qui a depuis 2008 mis la finance internationale dans la tourmente est justement née de l’effondrement en chaines de structures de titrisation de créances immobilières et, les loyers des biens mis en garantie sont des créances immobilières futures. Il y a donc lieu de s’interroger dès lors sur les protections mises en place pour la sauvegarde des intérêts des porteurs, notamment, les particuliers. La garantie de l’Etat évoquée est-elle suffisante ? Dans ses indiscrets économiques, notre confrère Jeune Afrique, dans sa livraison 2898 du 21 au 30 juillet 2016 -page 68-, sous entend, dans le cas du 1er sukuk togolais, la recherche par l’état des biens à mettre en garantie, dont, les immeubles d’une banque publique dont nous savons qu’elle fait l’objet depuis quelques années d’une difficile recherche de repreneur.

Lorsque la Russie a fait défaut après la révolution bolchévique, de nombreux petits porteurs d’obligations se sont retrouvés lésés et sans recours aucun contre quiconque. Jusqu’à Gorbatchev et le démantèlement de l’Union Soviétique, les tentatives ont été vaines et ce n’est que récemment en 1997, à l’échelle de l’histoire, qu’en France, des descendants des épargnants initiaux ont touché quelques indemnisations symboliques!

Il est vrai qu’au niveau de l’UEMOA, le cas récent du Burkina Faso à part, toute révolution parait peu probable. Même s’il avait fallu, il y a à peine 4 ans, 4 heures en mars 2012 pour que la démocratie malienne, alors citée en exemple, ne s’effondre sous la botte d’un capitaine. Mais la révolution n’est pas le seul risque.

Les esprits pessimistes, – et la bonne gestion des risques conduit inevitablement à un soupçon de paranoïa – préviennent contre un risque possible de spoliation massive des petits épargnants et autres institutionnels les représentants. Les esprits optimistes se félicitent, eux, d’une alternative crédible à la finance classique et rappellent, à raison, que les taux d’intérêt sur les eurobonds frôlent les 10%. Ainsi, les premiers invitent les compagnies d’assurances et les institutions de prévoyance à un maximum de prudences face à ces nouveaux produits. Les autres pressent la CIMA (Conférence interafricaine des marchés de l’assurance) d’accélérer la réforme de son catalogue afin de permettre aux assureurs de profiter pleinement de l’intérêt de ce marché de la finance islamique, mais aussi des autres formes innovantes de structurations financières afin qu’enfin, plus d’épargnes privées africaines financent le développement du continent.

Des acteurs de la finance proposent des montages plus sécurisants du genre :
– Des  prêts quasi concessionnels apportés aux Etats par la Banque Islamique de Développement et d’autres pays du Golfe.
– Une titrisation des loyers de biens appartenant aux Etats contre la mobilisation de l’épargne privée régionale pour le remboursement de l’institution islamique ou de l’Etat du Golfe grâce à ladite mobilisation de l’épargne privée locale.
– Le paiement d’une charge d’intérêt aux souscripteurs le long de la vie de l’émission puis remboursement à terme aux investisseurs privés et institutionnels dans la sous-région.
– La cotation des obligations émises par les fonds commun de titrisation afin d’assurer une certaine liquidité.
– La mise en place en complément de mécanismes de garantie permettant une plus grande sécurisation contre les défaillances éventuelles.
Financial Afrik a soumis cette idée proposée par un gestionnaire de fonds qui requiert l’anonymat, à un spécialiste de la finance islamique qui nous dira tout de go être gêné par l’expression «charge d’intérêt».  Cet expert estime par ailleurs que le «concessionnel» n’arrange pas les investisseurs du Golfe qui cherchent de réelles opportunités d’affaires, pérennes et rentables.
Dans un scénario ultime de fiction (heureusement improbable aux vues de toutes les perspectives mais c’est déjà arrivé et le risque zéro n’existe pas), supposons que la situation économique d’un ou plusieurs Etats de l’UEMOA conduise à ne plus pouvoir honorer les loyers aux divers fonds communs de titrisation des créances constitués sous le couvert du sukuk. Rappelons à nouveau que la garantie des sukuk ouest-africains est apportée par des loyers sur des immeubles exploités par les états eux-mêmes. Le défaut est possible en cela, que les finances publiques sont par exemple devenues exsangues ou parce-que les immeubles sous-jacents des loyers n’ont pas été entretenus, voir saccagés et donc devenus inoccupés, inexploités, entrainant un possible arrêt de l’acquittement des loyers. Nous avons vu des situations pareilles il n’y a pas si longtemps. Rappelons à nouveau ici que la crise du sub-prime est née de l’incapacité des locataires d’acquitter les loyers qui servaient à rembourser des crédits immobiliers qui ont eux-même été titrisés par les banquiers prêteurs.
La situation ainsi créée équivaudrait à retirer une carte angulaire à la base du château, ce qui constituerait un “sub-prime event” au sein de l’UEMOA et par conséquent la perte des épargnes colossales placées par les particuliers et les institutions qui les représentent. Heureusement que la qualité de la gestion de la chose publique (compagnies aériennes à part) connaît des avancées.
Si les sukuk constituent inévitablement une innovation dont nous nous félicitons, nous ne pouvons rester indifférents aux risques sous-jacents, à l’heure où les économies africaines ralentissent à nouveau. Ces innovations se doivent d’être doublées de gestions saines au rang desquels, pour les bénéficiaires de la levée de ces fonds, une gestion de bon père de famille, d’autant que ces immeubles mis en garantie deviennent de ce fait financés deux fois par les agents économiques ouest-africains, d’une part du fait de l’impôt levé pour les financer et de l’autre du fait de la titrisation.